Eurozone 主权债券收益率曲线

German Bund (EUR) — 完整期限结构、2s10s和3m10y利差、纽约联储衰退概率以及Nelson-Siegel-Svensson拟合。

数据截至 2026年8月19日

政策利率

2.25%

10年期收益率

3.29%

2s10s利差

+0.51pp

3m10y利差

+0.95pp

衰退概率（12个月）

12.20%

曲线形态: 正常 — 2s10s和3m10y均为正。

期限结构

期限	3M	6M	1Y	2Y	3Y	5Y	7Y	10Y	20Y	30Y
收益率（%）	2.34	2.48	2.65	2.78	2.83	2.93	3.07	3.29	3.71	3.74

收益率以百分比表示。期限从3个月到30年。10年期是常用基准。

期限结构与NSS拟合

Eurozone sovereign yield curve with Nelson-Siegel-Svensson fit

观测收益率（标记）叠加Nelson-Siegel-Svensson平滑拟合（橙色）。虚线 = 当前政策利率 (2.25%).

2s10s利差（5年历史）

Eurozone 2s10s yield curve spread, 5-year history with inversion zones shaded

红色阴影区域 = 曲线倒挂（2s10s < 0）。历史上，倒挂通常领先衰退6-24个月。

衰退概率：未来12个月

Estrella-Mishkin Probit（纽约联储）：P(衰退) = Φ(-0.5333 - 0.6629 × Spread_3m10y)。

12.2%

低

3m10y利差输入: +0.95pp

0%30% (警惕)50% (高)100%

Nelson-Siegel-Svensson参数

拟合残差RMSE: 0.062 pp. 参数形式请参阅NSS方法论页面。

β₀	β₁	β₂	β₃	λ₁	λ₂
4.348	-2.022	-0.355	-2.517	1.50	5.00

如何阅读这个国家的曲线

先看上方指标卡中的10年期收益率，这是该国长期借贷成本的基准。再把它与央行设定的政策利率比较。若10年期收益率明显高于政策利率，说明投资者预计利率仍会支撑增长；若低于政策利率，则市场正在提前定价降息。

接着查看2s10s和3m10y利差。绿色数字表示曲线正常向上倾斜，长期债券收益率更高。红色数字表示曲线倒挂，即长期债券收益率低于短期债券，历史上这通常领先经济下行。倒挂越深，警示信号越强，不过倒挂到衰退之间通常相隔12-24个月。

最后，上方的衰退概率把3m10y利差输入纽约联储统计模型。超过30%通常被视为需要警惕；超过50%在历史上意味着一年内衰退成为基准情景。对非美国国家而言，这是有用的相对比较信号，但绝对水平应谨慎解读。

解读该国NSS参数

四个估计β把曲线分解为相互正交的因素。β₀是长期水平，即期限趋近无穷时的渐近收益率，可理解为市场的终端名义锚。β₁是斜率因子；负β₁通常生成向上倾斜曲线，正β₁则压平或倒挂前端。β₂和β₃控制两个曲率峰，分别由λ₁和λ₂决定。Diebold-Li（2006）表明，β₀+β₁收敛到瞬时短端利率，β₀收敛到永久债券收益率，因此提供了直接的因子模型直觉。

关于衰退概率：该值使用Estrella-Mishkin（1998）系数，并以美国战后NBER数据校准。对欧元区、英国、加拿大、澳大利亚和瑞士等发达市场邻近经济体，跨国映射大体可用，但绝对水平是指示性而非字面预测。它更适合作为九个国家之间的相对排序信号，而不是无条件概率。

最后一个注意点：利差输入同时包含预期政策成分和期限溢价成分。若ACM期限溢价因结构性久期需求、央行资产负债表残留或外汇储备再投资而被压低，倒挂曲线可能推高模型概率，但并不一定代表市场在定价激进宽松。将模型与调查型政策预期和本国远期OIS曲线交叉核对，可以约束这一信号。

Bund 曲线正在释放什么信号

在 European Central Bank 存款便利利率为 2.25% 的背景下，德国 Bund 曲线过去一年明显变陡，目前呈现教科书式的向上斜率：短端收益率锚定在略低于存款利率的位置，10年期 Bund 约为 2.60%，30年期略高于 2.90%。2s10s 利差稳固为正，超过 50 个基点 — 在发达市场中属于最陡峭的曲线之一。Bund 前端收益率略低于政策利率，对 ECB 的操作走廊而言是典型现象，因为存款利率设定了下限。

倒挂状态与期限利差

欧元区 3m10y 利差稳健为正，使 Estrella-Mishkin probit 模型隐含的未来12个月衰退概率处于低个位数。这一读数相比美国明显更温和，也较2022-2023年出现了大幅逆转；当时在激进 ECB 加息预期下，Bund 曲线前端出现倒挂。过去12个月中，2s10s 从未发生倒挂。

曲线如何反映 ECB 预期与市场定价

拆解曲线：

2年期 Bund 收益率大致与存款利率一致，暗示市场预计 ECB 到2027年都会将利率维持在接近当前水平，仅在任一方向进行温和微调。
5年期点位 2.30% 暗示未来五年平均预期存款利率约为 2.0-2.2% — 与“中性”利率框架一致。
30年期减10年期斜率（约 30 bp）较温和，反映市场对长期通胀风险的担忧有限。这是发达主权市场中最低的 10s30s 斜率之一。

曲线整体形状与 ECB 所传达的处于或接近中性的信号一致。相比 Fed，市场定价远没有那么鸽派，除 ECB 已经实施的降息外，进一步降息定价很少。

Nelson-Siegel-Svensson 拟合

Bundesbank 本身使用 Nelson-Siegel-Svensson — 事实上，其公开收益率曲线估计是1990年代 NSS 最早的实证工作基础。我们的拟合再现了接近 3.0 的水平（beta0）、较小的负斜率因子（beta1）和适度曲率：这是一条“行为良好”的曲线，参数化拟合几乎解释了观测 Bund 收益率横截面变化的全部。推导请参见 NSS 方法论页面。